国元证券：下半年经营压力依然较大

　　国元证券（000728）今天逆势上涨1.96%，换手率6.67%。公司总体规模处于行业上游，经营稳健，是第13家创新试点类券商和A类券商。由于市场持续低迷，目前尚看不到市场好转的明确迹象，公司下半年经营依然面临较大压力。同时，融资环境的恶化也拖延了公司增发计划的实施。今日投资《在线分析师》显示：公司2008-2010年综合每股盈利预测值分别为0.56、0.77和0.88元，对应动态市盈率为28.8、20.9和18.3倍；当前共有14位分析师跟踪，13位分析师给予“观望”评级，1位分析师给予“适度减持”评级，综合评级系数3.07。

　　公司上半年实现营业收入7.44亿元，净利润4.11亿元，同比分别降59%和56%，EPS为0.28元，基本符合市场预期。以交易性金融资产为主的自营业绩大幅波动是业绩下滑的主因，盈利结构进一步倚仗经纪业务，经纪业务收入占比已达75％。银河证券分析师表示，公司上半年盈利好于他们的预期，主要原因一是自营业务收入好于预期；二是因递延所得税转回导致实际有效所得税率较低，上半年实际有效税率仅4.39%。

　　今年以来，股票市场低迷，证券行业竞争加剧，公司也难以规避交易量的下滑和佣金率下降，但代理交易业务的市场份额基本稳定。上半年及前七个月，公司股票基金权证交易额市场份额均为0.85%，较2007年的0.81%稳中有升。平均综合佣金率由2007年0.168%下降至2008年上半年的0.152%。市场整体交易量萎缩，以及部分证券公司营业网点迁址或新设导致行业竞争加剧。公司下半年经营依然面临较大压力。

　　宏源证券分析师认为，融资节奏放缓影响了公司投行业务收入。国元证券一直积极拓展公司的投资银行业务，但由于证券市场的疲软，融资节奏大幅度放缓，特别是IPO融资。今年上半年，市场首发融资918.83亿元，和去年全年4466.94亿相比，大大减少，而增发融资1245.91亿，和去年全年的3025.91亿相比，融资节奏也有所放缓。公司2007年的7个融资项目到2008年仅发行2家。

　　集团化经营架构初显，关注定向增发。公司旗下拥有国元（香港）、国元期货和长盛基金，初步建立了证券控股集团的组织架构，但协同效应尚未显现。此外，公司拟定向增发募集资金不超过120亿元用于充实资本金，但原定19.88元的增发价明显高于股价，目前发行难度较大。

　　银河证券分析师指出，在不考虑增发的情况下，在假设下半年股票日均交易额1000亿元，股票二级市场回报率为零，新股申购收益率为4%、2009年股票日均交易额1300亿元，股票二级市场回报率10%，新股申购收益率为5%的前提下，预计公司2008年、2009年净利润分别为7.64亿元和10.05亿元，对应每股收益分别为0.52元和0.69元，当前股价对应的08年、09年动态市盈率分别为30.90倍和23.29倍。维持对公司的中性投资评级。

　　风险因素：公司业务机构不合理，经纪业务占比过大，过度依靠一两项业务容易使公司业务陷入被动。下半年成交量是将是影响公司业绩的主要因素之一。公司在08年10月30日将有约1.6亿股的限售股解禁，占已流通股本的1.28倍和总股本的10.95%，届时将对股价形成一定的压力。